커버드콜 ETF가 국내 투자자들 사이에서 폭발적인 인기를 끌고 있습니다. 12조 원에 달하는 순자산 총액과 지속적인 개인 순매수는 이 상품이 시장에서 얼마나 큰 관심을 받고 있는지 보여줍니다. 하지만 높은 분배율만 보고 투자하는 것은 위험합니다. 미래에셋자산운용 최창규 본부장이 제시한 커버드콜 ETF의 작동 원리와 구조를 살펴보면, 이 상품이 모든 투자자에게 적합한 것은 아니라는 점을 알 수 있습니다. 특히 분배금의 원천과 옵션 매도 방식에 따라 투자 성과가 크게 달라질 수 있습니다.
커버드콜 ETF의 분배금 구조와 기초자산 선택
커버드콜 ETF의 분배금은 주식 배당, 채권 이자, 옵션 프리미엄, 부동산 임대료 등 다양한 원천에서 발생합니다. 현재 국내에는 46개의 커버드콜 ETF가 상장되어 있으며, 순자산 총액은 약 12조 원에 달합니다. 이는 전체 국내 상장 ETF 순자산 총액 220조 원의 약 5.5%에 해당하는 규모입니다. 기초자산별로 살펴보면 미국채 30년물이 가장 많은 비중을 차지하고 있습니다. 이는 금리 인하 기대감 속에서 자본차익을 노릴 수 있고, 변동성이 주식보다 낮아 안정적인 분배금 지급이 가능하기 때문입니다. 그 다음으로 테크 주식, 배당주, 나스닥100, 코스피200, SCHD, S&P500 순으로 많이 사용되고 있습니다. 특히 미국 기초자산이 전체의 79.3%를 차지한다는 점이 주목할 만합니다. 과거 한국물을 기초자산으로 한 커버드콜 ETF는 코스피200의 장기 박스권 흐름 때문에 원금 손실이 발생하는 경우가 많았습니다. 반면 미국 시장은 장기적으로 우상향하는 특성이 있어 커버드콜 구조에 더 적합합니다. 라이즈 미국100 데일리 고정 커버드콜의 경우 연 분배율이 18.35%에 달합니다. 1억 원을 투자하면 세전 기준으로 월 150만 원 이상의 분배금을 받을 수 있는 셈입니다. 이처럼 높은 분배율은 투자자들에게 매력적으로 보이지만, 그만큼 상승 참여율이 제한되고 옵션 매도 비중이 높다는 의미이기도 합니다. 하지만 여기서 중요한 비판적 시각이 필요합니다. 최창규 본부장은 "코스피200이 연평균 8% 성장하니 분배율도 그 수준이 적정하다"고 설명했습니다. 그러나 이는 본질을 호도하는 논리입니다. 분배금의 실제 원천은 지수의 단순 상승률이 아니라 '변동성'이기 때문입니다. 옵션 프리미엄은 시장의 변동성이 클수록 높아지며, 이것이 커버드콜 분배금의 핵심 원천입니다. 만약 지수 상승률을 기준으로 적정 분배율을 정한다면, 변동성이 큰 시장에서는 훨씬 더 높은 분배율이 정당화될 수 있습니다. 코스피200보다 변동성이 큰 나스닥100의 경우 배당여력이 10~15%에 달할 수 있는데, 이를 단순히 "과도한 분배"로 규정하는 것은 옵션 시장의 작동 원리를 제대로 반영하지 못한 설명입니다.
| 기초자산 | 연평균 수익률(2005~2024) | 대표 ETF 분배율 | 최근 3년 MDD |
|---|---|---|---|
| 나스닥100 | 17% | 약 11.5% | -22% |
| S&P500 | 10% | 약 11% | -18% |
| 코스피200 | 8% | 약 17% | -14% |
옵션 매도 전략의 차이: 고정형, 타겟형, 일반형
커버드콜 ETF의 성과를 좌우하는 가장 중요한 요소는 옵션 매도 방식입니다. 현재 시장에는 크게 세 가지 방식이 사용되고 있습니다. 첫째, 고정 커버드콜은 옵션 매도 비중을 미리 정해놓는 방식입니다. 예를 들어 전체 자산의 10%, 20%, 30% 등으로 옵션 매도 비중을 고정하면, 나머지 비중만큼은 기초자산의 상승을 따라갈 수 있습니다. 10% 매도 시 기초자산이 100% 상승하면 투자자는 90%의 상승분을 누릴 수 있는 구조입니다. 둘째, 타겟 커버드콜은 목표 분배율을 정하고 옵션 시장 상황에 따라 매도 비중을 능동적으로 조절합니다. 시장이 급락해 옵션 가격이 비싸지면 매도 계약 수를 줄여도 목표 분배율을 달성할 수 있으므로, 상승 참여율을 높일 수 있습니다. 반대로 시장이 평온해 옵션 가격이 낮으면 매도 비중을 늘려야 합니다. F-14 톰캣 전투기의 가변익처럼 상황에 따라 날개를 접었다 펼쳤다 하는 방식입니다. 셋째, 일반 커버드콜은 전통적인 100% 매도 방식입니다. 상승이 완전히 막혀 있어 최근에는 거의 사용되지 않습니다. 현재 국내 커버드콜 ETF 시장에서는 타겟 방식이 가장 많은 자산을 보유하고 있으며, 그 다음이 일반형, 고정형 순입니다. 타겟 방식이 인기를 끄는 이유는 시장 급락 시 옵션 가격 상승을 활용해 적은 매도로도 분배금을 확보하면서 반등 시 상승을 더 많이 쫓아갈 수 있기 때문입니다. 옵션 만기도 중요한 변수입니다. 먼슬리(월간), 위클리(주간), 데일리(일간) 옵션 중 어떤 것을 매도하느냐에 따라 분배금 지급 주기와 롤오버 비용이 달라집니다. 데일리 옵션은 매일 분배 재원이 쌓이지만 매일 주문을 내야 하므로 수수료가 높고, 시장이 매일 1~2%씩 움직이면 계속 손실이 발생할 수 있습니다. 반면 먼슬리 옵션은 롤오버 비용이 적지만 분배금이 한 달에 한 번만 쌓입니다. 실제로 TIGER 코스피200 타겟 위클리 커버드콜의 경우 PDF(자산 명세)를 보면 옵션 매도 비중을 계산할 수 있습니다. 예를 들어 코스피200 위클리 C2509W4 행사가 482.5를 -0.7계약, 행사가 480을 -0.7계약 매도했다면 총 1.4계약입니다. 이를 (1.4 × 480 × 25만원) ÷ 원유 가격으로 계산하면 약 16.62%의 옵션 매도 비중이 나옵니다. 이는 상승분의 약 16%를 포기하고 나머지 84%는 쫓아갈 수 있다는 의미입니다. 그러나 이러한 계산법을 운용사가 직접 공시하지 않는 점은 아쉬운 부분입니다. 투자자 입장에서는 내가 투자한 커버드콜 ETF가 얼마만큼의 옵션 매도 비중을 갖고 있는지, 상승 참여율이 어느 정도인지 쉽게 알 수 없습니다. 이는 투자 판단에 필요한 핵심 정보인 만큼, 운용사들이 보다 투명하게 공시할 필요가 있습니다.
| 옵션 매도 방식 | 특징 | 장점 | 단점 |
|---|---|---|---|
| 고정 커버드콜 | 매도 비중 고정(10~30%) | 설계 단순, 예측 가능 | 시장 변화 대응 어려움 |
| 타겟 커버드콜 | 목표 분배율 맞춰 비중 조절 | 급락 후 반등 시 유리 | 수수료 높음, 운용 복잡 |
| 일반 커버드콜 | 100% 매도 | 높은 분배율 | 상승 완전 차단 |
커버드콜 ETF의 투자 적합성과 성과 분석
커버드콜 ETF는 모든 투자자에게 적합한 상품이 아닙니다. 최창규 본부장은 "연금 인출기에 있는 투자자"에게 가장 적합하다고 강조했습니다. 연금을 적립하는 단계에서는 복리 효과를 극대화해야 하므로 오히려 일반 지수 ETF가 유리합니다. 하지만 은퇴 후 생활비가 필요한 투자자는 보유 주식을 매도하면서 '마지막 잎새 증후군'을 경험하게 됩니다. 주식 수가 점점 줄어드는 것을 보면서 심리적 불안감을 느끼는 것입니다. 반면 커버드콜 ETF는 주식을 팔지 않고도 매월 분배금을 받을 수 있어, 보유 주식 수는 그대로 유지하면서 생활비를 충당할 수 있습니다. 연금 계좌에서 받는 분배금은 3.3~5.5%의 연금세만 부과되므로, 일반 계좌에서 주식을 매도할 때의 15.4% 양도소득세보다 세제 혜택이 큽니다. 실제 성과를 보면 상승장에서는 커버드콜 ETF가 불리합니다. 2024년 6월 20일부터 9월까지 S&P500이 13.7% 상승했을 때, KODEX 미국S&P데일리 커버드콜 OTM은 12.9%, TIGER 미국S&P500 타겟 데일리 커버드콜은 13%로 소폭 낮은 성과를 보였습니다. KODEX는 100% 매도 방식이지만 OTM(Out of The Money) 행사가를 사용해 어느 정도 상승 여력을 남겼고, TIGER는 10% 매도 비중으로 상승을 더 많이 쫓아갔습니다. 하락장에서는 큰 차이가 없습니다. S&P500이 15.5% 하락했을 때 KODEX는 14.2%, TIGER는 15.4% 하락했습니다. 옵션 프리미엄으로 하락을 일부 방어했지만, 기초자산이 떨어지면 커버드콜 ETF도 함께 떨어집니다. 하락 방어는 생각보다 제한적입니다. 흥미로운 것은 횡보장입니다. S&P500이 0.9% 상승에 그친 기간 동안 KODEX 데일리 커버드콜은 오히려 -0.1%로 마이너스를 기록했습니다. 데일리 옵션은 시장이 횡보하더라도 하루 단위로 1~2% 변동이 있으면 계속 손실이 날 수 있기 때문입니다. 반면 TIGER 타겟 커버드콜은 플러스 수익을 냈는데, 매도 비중이 낮아 롤오버 비용 부담이 적었기 때문으로 보입니다. 나스닥100을 기초자산으로 한 상품들도 비슷한 패턴을 보입니다. 100% 매도 방식은 상승을 거의 못 쫓아가고, 타겟 방식이나 낮은 비중 매도 방식은 상승을 어느 정도 따라갑니다. 하지만 어떤 방식이든 순수 지수 ETF보다는 성과가 낮습니다. 그렇다면 커버드콜 ETF는 언제 투자해야 할까요? 시장이 크게 오를 것으로 확신한다면 일반 지수 ETF가 낫습니다. 반대로 횡보하거나 완만하게 상승할 것으로 예상된다면, 그리고 정기적인 현금흐름이 필요하다면 커버드콜이 의미 있습니다. 특히 젊은 투자자가 커버드콜 분배금을 받아 변동성 큰 개별 종목에 재투자한다면 나쁘지 않은 전략이 될 수 있습니다. 하지만 분배금을 그냥 소비하거나 현금으로 보유한다면, 복리 효과를 누리지 못해 장기적으로는 불리합니다. 또한 옵션 시장의 구조적 변화도 주목해야 합니다. 2024년 말부터 2025년 초까지 위클리 옵션 프리미엄이 하락하는 현상이 관찰됐습니다. 커버드콜 ETF의 자산 규모가 커지면서 매주 목요일 만기 시점에 대량 매도 물량이 나오고, 이것이 옵션 가격을 낮추는 백도어 현상이 발생한 것입니다. 일부 투자자들은 "목요일 오후 3시 35분에 차근월물 옵션을 사면 3시 40분에 수익을 낼 수 있다"는 전략까지 공유했습니다. 이는 커버드콜 ETF 시장이 일방향 매도 플레이어로만 구성되어 있다는 한계를 보여줍니다. 시장이 더 커질수록 옵션 프리미엄 획득이 어려워질 수 있으며, 결국 분배율 하락으로 이어질 가능성이 있습니다. 물론 현재는 하이프리퀀시 트레이딩이나 마켓메이커들이 반대편 포지션을 취하면서 시장이 작동하고 있지만, 장기적으로는 구조적 한계에 부딪힐 수 있습니다.
비판적 시각: 분배율 기준의 모순과 투명성 부족
최창규 본부장의 설명 중 가장 논란이 될 수 있는 부분은 "적정 분배율"에 대한 기준입니다. 그는 코스피200이 연평균 8% 상승하므로 분배율도 그 수준이 적정하다고 주장했습니다. 하지만 이는 옵션 시장의 본질을 간과한 주장입니다. 옵션 프리미엄의 핵심은 '변동성'입니다. 지수가 8% 상승하더라도 그 과정에서 등락이 크면 옵션 가격은 높아지고, 완만하게 상승하면 옵션 가격은 낮아집니다. 따라서 단순히 지수 상승률만으로 적정 분배율을 정하는 것은 논리적으로 맞지 않습니다. 코스피200보다 변동성이 큰 나스닥100은 당연히 더 높은 옵션 프리미엄을 기대할 수 있으며, 10~15%의 분배율도 충분히 정당화될 수 있습니다. 만약 다른 운용사가 "우리 상품의 기초자산은 변동성이 크므로 15% 분배율이 적정하다"고 주장한다면, 최창규 본부장의 논리로는 이를 반박하기 어렵습니다. 결국 그의 주장은 변동성이라는 핵심 요소를 배제한 채 지수 상승률만을 기준으로 삼았다는 점에서 호도에 가깝습니다. 더욱이 구체적인 상품명을 언급하지 않은 채 "과도한 분배율"을 경계하라는 메시지는 설득력이 떨어집니다. 만약 정말로 문제가 있는 상품이 있다면 구체적으로 지적하고 그 근거를 제시해야 합니다. 그렇지 않으면 단순히 경쟁사를 견제하기 위한 발언으로 비칠 수 있습니다. 또한 옵션 매도 비중 계산법을 투자자가 직접 PDF를 열어서 복잡한 공식으로 계산해야 한다는 점도 문제입니다. 이는 운용사의 투명성 부족을 보여주는 사례입니다. 투자자가 쉽게 이해하고 비교할 수 있도록 옵션 매도 비중, 상승 참여율, 예상 분배율 등을 명확히 공시해야 합니다. 2025년 7월부터 시행되는 소득세법 시행령 26조 2항에 따라 모든 펀드와 ETF는 연 1회 이상 분배를 해야 합니다. 이에 따라 채권형 ETF도 배당을 시작하게 되었고, TR(Total Return) 방식은 한국 기초자산에만 예외적으로 허용됩니다. 이러한 규제 변화 속에서 커버드콜 ETF 운용사들은 더욱 투명하고 책임감 있는 정보 제공이 요구됩니다. 일본의 월지급형 펀드 사례도 시사점을 줍니다. 일본에서는 고분배 정책으로 인해 월지급형 펀드의 운용 자산이 크게 감소했습니다. 과도한 분배로 원금이 잠식되면서 투자자들이 이탈한 것입니다. 한국의 커버드콜 ETF 시장도 단기적인 분배율 경쟁보다는 지속 가능한 구조를 만드는 것이 중요합니다. 결론적으로, 커버드콜 ETF는 연금 인출기 투자자에게 유용한 도구가 될 수 있지만, 모든 상황에 만능인 상품은 아닙니다. 기초자산의 선택, 옵션 매도 방식, 분배율 수준, 투자자의 라이프사이클 등을 종합적으로 고려해야 합니다. 특히 운용사들이 제시하는 "적정 분배율" 기준이 변동성을 제대로 반영하고 있는지, 투명한 정보 공시가 이루어지고 있는지 비판적으로 검토할 필요가 있습니다. 높은 분배율에 현혹되기보다는, 장기적으로 지속 가능한 구조인지를 먼저 따져봐야 합니다. 사용자의 비평처럼, 단순히 경쟁사를 견제하기 위한 논리가 아닌, 실증적이고 투명한 데이터에 기반한 설명이 필요한 시점입니다.
자주 묻는 질문 (FAQ)
Q. 커버드콜 ETF는 상승장에서도 투자할 만한가요?
A. 상승장에서는 일반 지수 ETF보다 성과가 낮습니다. 옵션 매도로 인해 상승 참여율이 제한되기 때문입니다. 타겟 커버드콜이나 낮은 매도 비중 상품은 어느 정도 상승을 쫓아가지만, 순수 지수 대비 수익률은 떨어집니다. 따라서 시장이 크게 오를 것으로 예상된다면 커버드콜보다는 일반 ETF가 유리합니다.
Q. 옵션 매도 비중을 어떻게 확인할 수 있나요?
A. 각 ETF의 PDF(자산 명세서)를 통해 확인할 수 있지만, 복잡한 계산식이 필요합니다. 예를 들어 코스피200 옵션의 경우 (계약 수 × 행사가 × 승수 25만원) ÷ 원유 가격으로 계산합니다. S&P500이나 나스닥100은 승수가 100달러이며 환율을 곱해야 합니다. 하지만 운용사가 이를 직접 공시하지 않아 투자자가 직접 계산해야 하는 불편함이 있습니다.
Q. 커버드콜 ETF가 가장 적합한 투자자는 누구인가요?
A. 연금 인출기에 있는 투자자가 가장 적합합니다. 정기적인 현금흐름이 필요하면서도 보유 주식 수를 유지하고 싶은 은퇴자에게 유리합니다. 반대로 자산 적립 단계에 있는 젊은 투자자는 복리 효과를 극대화해야 하므로 일반 지수 ETF가 더 낫습니다. 단, 분배금을 받아 변동성 큰 개별 종목에 재투자하는 전략이라면 젊은 투자자도 고려할 수 있습니다.
[출처]
배당으로 유혹하는 커버드콜 ETF, 치명적 약점 있습니다 / 언더스탠딩